یکی از تاثیرگذارترین مواردی که در تاریخ بازار سرمایه ایران به ثبت رسیده، هجوم سرمایه‌گذاران حقیقی به بازار در انتهای سال ۹۸ و نیمه نخست ۹۹ است. در آن زمان بورس نوسانات بسیاری را تجربه کرد. اتفاقات این دوره موجب شد که سرمایه‌گذاران اعتماد خود را به بورس از دست بدهند و این بی‌اعتمادی هنوز ادامه دارد. بر این اساس در گفت‌وگویی با علی سعیدی، رئیس هیات مدیره شرکت تامین سرمایه نوین به بررسی وضع بازار سرمایه و مسائل روز اقتصادی کشور پرداختیم.
ارزیابی شما از جایگاه بازار سرمایه و بازار سهام در اقتصاد چیست؟
زمانی که در مورد بازار سرمایه صحبت می‌شود، باید دقت کرد بازار سرمایه کلیتی است که بازار سهام بخشی از آن است. از قضا بازار سهام بخش اصلی این بازار نیست بلکه بازار سهام بخش تکمیلی بازار سرمایه بوده و بخش اصلی آن بازار اولیه برای تامین مالی است. زمانی که تامین مالی اقتصاد درست انجام شود و قصد آن باشد تا این تامین مالی برای سرمایه‌گذار امن باشد، نیازمند بازار ثانویه‌ای است که سرمایه‌گذار هر زمان خواست از سرمایه‌گذاری خود خارج شود، با قیمتی منصفانه و در زمانی کوتاه این کار را انجام دهد. برای مثال زمانی که قصد خرید خودرو دارید، معمولا خودرو را به گونه‌ای انتخاب می‌کنید که زمان فروش راحت باشید. بنابراین هدف اصلی بازار سرمایه تامین مالی برای بازارهای مختلف است که باید به تخصیص بهینه منابع منجر شود. سرمایه‌گذار زمانی که می‌خواهد ورقه بهادار از جمله سهمی خریداری کند، انتظار دارد برای روزی که قصد فروش سهم را دارد، این کار را به راحتی و با اطمینان از اینکه منفعت او رعایت شده انجام دهد. اما این روزها تاکید اصلی بازار سرمایه، بازار ثانویه سهام شده است. در مورد بازار سهام نیز باید گفت که در حال حاضر تطبیقی بین حال و گذشته این بازار دیده نمی‌شود، از این جهت که سرمایه‌گذاران در سال ۱۳۹۹ حاضر بودند در p/e های خیلی بالا سهم بخرند ولی در حال حاضر آن سهامداران فروشنده هستند. این موضوع نشان دهنده این است که سهامداری در بازار ما نه در گذشته و نه حالا مبتنی بر تحلیل نبوده است.
بنابراین رفتارهای هیجانی و یا بهتر است بگوییم توده‌واری در بازار بسیار اتفاق می‌افتد که علت آن هم به حضور زیاد سرمایه‌گذاران حقیقی و نااطمینانی از اقتصاد و صنعت باز می‌گردد.
درست است؛ درواقع سهم ابزار مالی پیچیده‌ای است که این ابزار مالی پیچیده نمی‌تواند در دست عموم مردم باشد. زمانی که می‌خواهید سهم خرید و فروش کنید، باید به اطلاعات مالی شرکت‌ها دسترسی داشته باشید تا بتوانید از این اطلاعات برای تجزیه و تحلیل صورت‌های مالی استفاده کنید یا حداقل باید زمانی برای مرور اطلاعات هر روز سهام داشته باشید. استفاده از این اطلاعات و توانایی درک آن به علت وجود استانداردهای حسابداری و نیز توانایی تجزیه و تحلیل آن کاری نیست که انتظار باشد عموم مردم آن را انجام دهند. جمعیتی که از سال ۱۳۹۹ تا کنون در بورس فعالیت می‌کنند، به مقدار لازم وقت و توانایی بررسی این اطلاعات را ندارند بنابراین به طور عمده از روی دست هم نگاه می‌کنند. سهم مانند موجود زنده است، از این جهت که هر روزه پدیده جدیدی برای آن اتفاق می‌افتد، سهمی که امروز خوب است ممکن است سه ماه دیگر سهم خوبی نباشد. به همین علت روش درست، سوق دادن مهمانان بازار سهام از روش سرمایه‌گذاران مستقیم به سرمایه‌گذاری غیر مستقیم است، یعنی از طریق صندوق‌های سرمایه‌گذاری و سایر طرح‌های سرمایه‌گذاری جمعی (CISs). برای این منظور باید ابزار تشویقی قرار داده شود تا اینکه سرمایه‌گذاران به سراغ صندوق‌های سرمایه‌گذاری بروند. در برهه‌ای هم برنامه سازمان بورس این بود که سرمایه‌گذاران مستقیم را اجبار کند تا ابتدا یک ماه دوره ببینند و بعد از آنها امتحان گرفته شود و سپس وارد بازار شوند (کد سهامداری دریافت کنند) که با مخالفت‌های شدیدی همراه شد و عملا هم اتفاق نیفتاد. اما اگر همین موضوع این گونه پیشنهاد می‌شد که اگر سرمایه‌گذاران به سراغ صندوق‌های سرمایه‌گذاری بیایند، به صندوق‌های سرمایه‌گذاری که AUM سهمی بالایی دارند، ایستگاه معاملاتی داده می‌شود که فقط برای خودشان معامله کنند و بدین ترتیب کارمزد معاملات برای سرمایه‌گذاران صندوق‌ها صفر می‌شود و ضمنا IPO ها هم تنها به صندوق‌های سهمی داده می‌شود، ابزار تشویقی بود. در این صورت نیازی نبود که سرمایه‌گذاران از تمامی اطلاعات و اتفاقات مطلع باشند و برای دیگران هم خطری ایجاد نمی‌کردند. کسی که در بورس خرید و فروش سهام می‌کند، می‌تواند از طریق سفارش‌های نادرستی که می‌گذارد، برای دیگران هم خطر ایجاد کند.
چه شد که مسیر بازی سرمایه‌گذاری در ایران تغییر کرد؟
در انتهای سال ۱۳۹۸ در شرایطی قرار داشتیم که فرصت‌های سرمایه‌گذاری مناسبی برای مردم وجود نداشت. یعنی سرمایه‌گذاری در بازار دلار و سکه به نوعی اشباع شده و ممنوعیت‌هایی هم برای آنها به وجود آمده بود. سرمایه‌گذاری در بازارهای دیگر هم نیاز به سرمایه زیادی داشت مثلا مبالغ کمتر از ۱۰۰ میلیون تومان مناسب سرمایه‌گذاری در بازار مسکن نبود. از طرف دیگر هم دسترسی به بازار سهام برای مردم راحت شده بود؛ برای مثال در همین معاملات آنلاین کافی بود در سجام ثبت نام شود، کد سرمایه‌گذاری دریافت شود، سپس با مراجعه به کارگزاری پلتفرم آنلاینی دریافت کرده و سرمایه‌گذار مبتدی شروع به معامله کند.
در آن زمان شرایطی وجود نداشت که مردم را به سمت سرمایه‌گذاری غیرمستقیم سوق داد یا به طور کلی از کنترل خارج بود؟
البته راه‌اندازی صندوق‌هایی مثل صندوق پالایشی و امکان انتخاب روش مستقیم برای سهام عدالت برای پاسخگویی به عطش تقاضا بود در حالی که این کار شاید یک سال دیرتر اتفاق افتاد. در واقع از اواخر سال ۱۳۹۸ این بازار خیز برداشته و مشخص بود که افزایش تقاضا پیش خواهد آمد. در آن زمان شرکت‌ها می‌توانستند افزایش سرمایه از محل آورده نقدی و یا سرمایه‌گذاری‌های جدید داشته باشند و پروژه‌های کشور در قالب شرکت‌های سهامی عام شروع به تأمین مالی کنند، البته نباید این موضوع را از خاطر برد که شرایط تحریم هم اجازه سرمایه‌گذاری خوبی را نمی‌داد و وارد کردن ماشین‌آلات و اخذ لایسنس برای برخی تولیدات کار دشوار و گاه ناممکنی بود. در مورد هجوم مردم به بازار هم دو نظریه وجود دارد: نظریه نخست اینکه ابتدا دولت مردم را تشویق کرد به ورود به بازار سهام و سپس مردم وارد بازار شدند، نظریه دیگر هم اینکه ابتدا مردم وارد بازار شدند و سپس دولت شروع به تشویق آنها کرد. در هر حال به نظر می‌رسد این دو مورد هر دو اتفاق افتاده، یعنی ابتدا مردم وارد بازار شدند، سپس تبلیغات زیاد شد و پس از آن مردم بیشتر وارد شدند. شاید اگر سرعت تصمیم گیری بالاتر بود، از این وجوهی که وارد بورس شده بود، می‌شد به نحو بهتری استفاده کرد. در نتیجه زمانی که بحث این صندوق‌ها و سهام عدالت مطرح شد، کمی دیر هنگام بود. برای مثال مناسب نبود که سهام عدالت را به شکل مستقیم به سرمایه‌گذار واگذار کرد چون بیشتر مردم اطلاعی از بورس ندارند تا بتوانند انتخاب کنند. درواقع به این دست از سهامداران این انتخاب داده شد که اگر می‌خواهند سهم خود را بفروشند. بنابراین با سفارش فروش این گروه ناگهان چند ده هزار میلیارد تومان عرضه‌ای به وجود آمد و بازار هم نتوانست این حجم از عرضه را در خود بقبولاند. نکته مهمی که در زمان سیاست‌گذاری وجود دارد این است که بدانیم بورس صرفا یک تابلو است، از آن انتظار زیادی نباید داشت. بورس زمانی پیشرفت می‌کند که خوراک خوبی داشته باشد، یعنی سهام شرکت‌های خوبی در آن معامله شود و بورسی پیشرفته است که صنایع پیشرفته داشته باشد. در حال حاضر ساختارهایی که در بورس ایران در حال فعالیت است، در خیلی از کشورها وجود ندارد و تا حد زیادی از کشورهایی در حد اقتصاد کشور ما جلوتر است.
ابزارها و نهادهای موجود خوب هستند اما باز هم مشکلاتی در بازار سهام داریم.
دقیقا؛ دلیل آن هم این است که ارزش شرکت‌های ما پایین بوده و سهام شناور آزاد هم کوچک است. با این حال نمی‌توان انتظار داشت ریزساختارهای بورس‌های بزرگی مثل بورس نیویورک را در بورس ایران پیاده کرد. در بورس نیویورک برای دستکاری قیمتی باید میلیون‌ها و گاه میلیاردها دلار هزینه کرد اما همین دستکاری قیمتی در بورس ما هزینه کمتری دارد. بر این اساس هر قدر هم که حجم مبنا را حذف کنیم یا دامنه محدود نوسان قیمت را تغییر دهیم، یا هر ابزاری به کار بگیریم، در بازار سهام دچار کمبود خواهیم بود. بنابراین درمورد راهکار این موضوع باید گفت که به نظر می‌رسد این موضوع را از انتها شروع کرده‌ایم یعنی سالهاست که درمورد بورس و ریزساختارهای آن صحبت می‌کنیم و این در حالی است که بورس الزامات و شرایطی دارد که اگر آن محقق شد، می‌توان با بهبود ساختارهای بورس، شرایط بهتری را به صورت پایدار تجربه کرد. اما تا زمانی که وضعیت شرکت‌های ما تغییر نکرده و بهتر نشود، وضعیت به همین منوال خواهد بود و نمی‌توان از این بسته‌ها استفاده کرد. درواقع باید به مدت ۱۰ تا ۲۰ سال چند کار را در کشور انجام دهیم؛ یکی ادغام و دیگر بهینه‌سازی شرکت‌ها و صنایع (Turnaround) است. شرکت‌های کوچک و متوسط باید ادغام شوند تا ضمن کاهش هزینه، به بازار مواد اولیه، بازار تأمین مالی و بازار محصول بهتری دسترسی پیدا کنند و نیز صنایع به لحاظ کیفی و تکنولوژی ارتقا یابد، پس از همه اینها محیط مدیریت دارایی (Asset Management) به وجود می‌آید. اینها کارهای مبنایی است که باید در بلندمدت صورت بگیرد. در کوتاه‌مدت هم باید فکری برای سرمایه‌گذاران کرد که این بسته‌های حمایتی از جمله همین کارهای کوتاه‌مدت است.
به نظر شما این بسته‌ها جذاب هستند؟
به نظر می‌رسد که بخشی از این راه‌حل قرار نیست جبران سود کند بلکه قرار است حداقلی را تضمین کند که جلوی عرضه گرفته شود. همچنین ۲۰ درصد تضمین سهام پرتفوهای زیر ۱۰۰ میلیون هم برای این است که خاطر سرمایه‌گذار از کف سود و زیان خود جمع شود و البته که بازده مورد انتظار سرمایه‌گذار را پاسخ نمی‌دهد.
یکی از مسائلی که کشور ما همیشه با آن درگیر بوده، تورم است…
البته؛ باید توجه داشت که تورم به معنای افزایش قیمت‌ها نیست بلکه به معنای کاهش قدرت خرید است، هرچند این دو، دو روی یک سکه‌اند، ولی تعبیر صحیح می‌تواند به درک صحیح و یافتن راه حل بهتر کمک کند. اگر تورم را کاهش قدرت خرید در ذهن خود بگذاریم خیلی از واقعیت‌ها طبیعی جلوه می‌کنند. زمانی که تورم به وجود می‌آید قاعدتا ارزش پول کاهش پیدا کرده پس انتظار می‌رود که ارزش پول ملی در مقابل پول‌های خارجی هم پایین بیاید. اگر این اتفاق نیفتد، واردکننده در مقابل تولیدکننده برنده خواهد بود، بر همین اساس هم صادرات برای صادرکننده دیگر صرف نخواهد داشت. یعنی اگر تورم داخلی داشته باشیم و اجازه ندهیم معادل آن کاهش ارزش پول داشته باشیم، واردکننده سود می‌کند. قیمت تمام شده تولید برای تولیدکننده که بالا می‌رود، با فرض اینکه قیمت‌های جهانی و نرخ ارز تثبیت داشته باشند، واردکننده شروع به واردات می‌کند. در همین حین برای واردکننده تعرفه و مقررات سخت واردات وضع می‌کنند که باعث به وجود آمدن مفهوم قاچاق می‌شود. به این معنا اگر تورم داشته باشیم عامل کاهش ارزش پول همین تورم خواهد بود. دلیل بسته شدن بیشتر تولیدی‌ها هم این است که اجناس چینی با قیمت‌های پایین‌تری وارد بازار می‌شوند. بنابراین تثبیت قیمت دلار یکی از دلایل مهم ورشکستگی بنگاه‌های تولیدی کوچک است. در نتیجه مادرِ مشکلات اقتصادی تورم است؛ بنابراین کل ۸۰ میلیون نفر جمعیت ایران باید به جنگ با تورم برویم. مسائلی که ذکر شد، هر دو طرف آن بد بود و درواقع ریشه آن در تورم است. تا زمانی که مشکل تورم رفع نشود سیستم بانکی، مشکلات ارزی، رانت بانکی، مشکلات اقتصادی و… از بین نخواهد رفت و به تبع اینها وضعیت بورس هم بهبود پیدا نمی‌کند. در نتیجه بازده مورد انتظار سرمایه‌گذار هم برآورده نخواهد شد.
آیا دولت خود می‌تواند عاملی برای گران کردن ارز یا پایین آوردن ارزش پول باشد؟
به نظر می‌رسد دولت چنین تمایلی ندارد و خسارتی که از محل کاهش ارزش پول برای آن ایجاد می‌شود بیش از منفعت کاهش ارزش پول است. درست است که بخشی از این منفعت به شکل جبران کسری بودجه همان سال، وارد خزانه دولت می‌شود ولی از طرف دیگر باعث کاهش اعتبار دولت‌ها نزد مردم می‌شود و از آن مهمتر، بزرگترین واحد اجتماعی که خود هزینه دارد و تورم بر آن اثر می‌گذارد، دولت است. یعنی افزایش بی‌رویه قیمت‌ها، در سال‌های بعد، کسری بودجه را افزایش می‌دهد. اگر دولت قصد داشته باشد پول کسری بودجه خود را از محل کاهش ارزش ریال به دست بیاورد، از نظر حیثیتی نمره منفی برای آن به وجود می‌آید و در بلندمدت هزینه‌های خود دولت را بالا می‌برد. البته به نظر می‌رسد دولت این کار را نمی‌کند چون تبعات بسیاری برای او دارد.
تامین کسری بودجه دولت به چه صورت خواهد بود؟
در ابتدا باید گفت که پدیده کسری بودجه دولت را در کوتاه‌مدت می‌توان تأمین مالی کرد ولی در بلندمدت باید حل شود. یا درآمد دولت افزایش یابد و یا هزینه دولت کاهش یابد. البته چون صحبت از درآمد و هزینه دولت است، نباید نقش مجلس را در تصویب بودجه دولت از یاد برد. بهترین راه تأمین مالی نیز انتشار همین اوراق دولتی است که باعث نظم‌دهی به بدهی‌های دولت می‌شود.
به نظر شما چه مواردی باید در بودجه ۱۴۰۲ باشد که باعث رشد بازار سرمایه شود؟
به نظر می‌رسد بازار سرمایه انتظاری از بودجه ندارد و درواقع بازار دوست دارد که واقعا بازار باشد. بودجه دولت برای سال بعد باید به گونه‌ای باشد که نظام عرضه و تقاضا در بازار حاکم باشد و کمترین مداخله در قیمت‌گذاری وجود داشته باشد که البته ظاهراً آرزویی دست نیافتنی است. البته درمورد دارایی‌های مالی از جمله نرخ ارز، نرخ سود یا بقیه دارایی‌ها باید گفت که اینها باید ثباتی داشته باشند تا سرمایه‌گذار بداند که چه وضعیتی دارد. در سیستم اقتصادی مردم معمولا از دولت‌ها انتظار حمایت خاصی ندارند. گاهی درمورد قانون حمایت از سرمایه‌گذاران صحبت می‌شود که به نظر می‌رسد این قانون در کل یک ماده دارد و آن هم کمترین ورود و مداخله دولت است. درواقع هیچ کاری نکردن در این مورد بهتر است. نظام اقتصادی چون بر اساس سود است، مسیر خود را پیدا می‌کند و البته سود هم از برآورده کردن نیاز جامعه به دست می‌آید. فقط باید از طریق مقررات، مجرای کسب سود غیرمنصفانه حذف شود. اگر اقتصاد در شرایط عادی باشد، متناسب با نیاز جامعه تولید و عرضه صورت می‌گیرد و تولیدکننده هم سود می‌کند اما در غیر این صورت عرضه‌ای صورت می‌گیرد و افراد به دلیل اینکه محصول گران‌تر خواهد شد آن را خریداری می‌کنند.
با توجه به اینکه شما سال‌ها در سازمان بورس بوده‌اید، اگر به آن زمان باز گردید چه اقدامی را انجام می‌دهید یا اینکه چه اقدامی را انجام نمی‌دهید؟
درآن دوره، تاکید همکاران ما در سازمان بورس بر تامین مالی بود. روندی هم در این باره به طور مشخص انجام شد که از سال ۱۳۸۶ تا سال ۱۳۸۹ اوراق صکوک طراحی شد و قانون مربوطه نیز به تصویب رسید (قانون توسعه ابزارها و نهادهای جدید). همان زمان روی صندوق‌های با درآمد ثابت کار شد و همه اینها کنار هم و یکی پس از دیگری شکل گرفتند. سال‌ها بر روی موسسه رتبه‌بندی اعتباری کار شد و تلاش شد تا اوراق با درآمد ثابت مبتنی بر رتبه اعتباری منتشر شوند و کم کم نقش ضمانت بانکی کم شود. به نظر می‌رسد تمرکز بر تأمین مالی بهترین کار است، هرچند عموم جامعه و مسئولان سایر دستگاه‌ها، تمرکز سازمان را به سمت بازار ثانویه سوق می‌دهند. بازار باید متولی داشته باشد که همه به آن اعتماد کرده و متقابلا این متولی هم به همه بازیگران با چشم پدری نگاه کند و رشد و توسعه بازار سرمایه را در برنامه داشته باشد همانطور که قانون این وظیفه را برای سازمان بورس و شورای عالی بورس در نظر گرفته است.
منبع: هفته نامه اطلاعات بورس